Les mesures prises par la Suisse pour sauver le Crédit Suisse ont menacé l'ensemble du marché AT1, estimé à 275 milliards de dollars. Mais il n’existe pas de risque bancaire systémique en Europe. Le point par Mark Dowding, directeur informatique de BlueBay, RBC BlueBay AM
Les problèmes du secteur financier ont continué de dominer les gros titres des marchés financiers au cours de la semaine dernière. Aux États-Unis, Janet Yellen a fait pression en faveur de garanties sur les dépôts afin d’endiguer les sorties de dépôts des petites et moyennes banques à la suite de l’effondrement de la SVB.
Cependant, l'opposition républicaine au sein d'un Congrès dysfonctionnel a rendu la tâche du secrétaire au Trésor difficile. On a le sentiment que davantage peut être fait et sera fait si les tensions au niveau bancaire continuent de s’aggraver.
En général, tout cela indique un durcissement des normes de prêt bancaire, ce qui implique un resserrement des conditions financières. Il est difficile et incertain d’estimer l’impact de tout cela. Cependant, puisque le président de la Fed, Powell, a reconnu que cet impact pourrait équivaloir à une augmentation des taux d’intérêt de 25 ou 50 points de base, il est facile de comprendre qu’un taux final plus bas sur les fonds fédéraux devrait être intégré.
Dans ce contexte, la décision prise cette semaine par la Fed de relever les taux américains de 25 points de base, portant le taux de liquidité effectif à 4,85 %, a été considérée sous un angle conciliant, dans l'espoir que le cycle des taux soit désormais proche de son sommet. En fin de compte, beaucoup dépendra des données sur la croissance et l’inflation qui seront publiées dans les prochains mois. Il est toutefois difficile d’affirmer qu’une hausse ultérieure de 25 points de base, début mai, pourrait représenter la dernière hausse du cycle.
À cet égard, nous ne serions pas surpris si les données économiques à venir le mois prochain étaient un peu plus faibles, avec des températures douces en janvier et février cédant la place à un mois de mars maussade. Nous pensons toutefois que l’inflation sous-jacente pourrait rester élevée pendant un certain temps encore et qu’il faudra un certain temps avant que la faiblesse de l’économie ait un impact plus important sur le marché du travail qui s’avère robuste.
Par conséquent, nous doutons que nous assistions à des réductions de taux avant la fin de cette année et, à la lumière de cela, nous pensons que les attentes du marché concernant un passage plus rapide à une politique monétaire plus accommodante sont erronées. Cela nous amène à maintenir une position de duration courte sur le devant de la courbe des rendements américaine.
En Europe, l'attention s'est portée cette semaine sur la disparition du Crédit Suisse et ses conséquences sur le marché des capitaux Tier-1, qui représente le cœur des modèles de financement des banques. Nous avons été surpris que les autorités suisses aient modifié la loi afin de renflouer de manière préventive les détenteurs de fonds propres additionnels de catégorie 1 (AT1), sans conclure à un point de non-viabilité, ce qui aurait déclenché un processus formel de résolution.
Nous avons également été très surpris qu'ils abrogent le système en cascade, dans lequel les créanciers de niveau supérieur reçoivent des paiements d'intérêts et de principal, tandis que les créanciers de niveau inférieur reçoivent des paiements de principal une fois que les créanciers de niveau supérieur ont été entièrement remboursés) établi dans la structure du capital pour effectuer des paiements à actionnaires, malgré le montant nul pour la dette AT1. Ces mesures menaçaient l’ensemble du marché AT1, évalué à 275 milliards de dollars.
Heureusement, les régulateurs européens de l'ABE, de la BCE et même de la BoE n'ont pas tardé à critiquer l'approche suisse, affirmant l'importance du Tier 1 dans les modèles de financement des banques et arguant qu'au sein de l'UE, le système de paiement en cascade serait toujours respecté. Cela a contribué à renforcer la confiance, provoquant une reprise des actions et de la dette bancaires après l'effondrement du début de la semaine.
Même si les spreads sont restés plus larges tout au long de la semaine, les perspectives pour les banques européennes semblent à nouveau beaucoup plus calmes. Dans le même temps, il devient clair que nous assistons à une prime croissante pour la Suisse, alors que les investisseurs réfléchissent à la prise de conscience que le cadre et les institutions du pays sont beaucoup moins solides que ce à quoi on pourrait s'attendre.
Cependant, le Crédit Suisse étant désormais hors jeu, lorsque nous analysons les perspectives des banques européennes, nous sommes frappés par l’idée que l’environnement opérationnel est aussi bon qu’il ne l’a été depuis plus d’une décennie. La hausse des taux d’intérêt a entraîné une amélioration des marges d’intérêt nettes dans l’ensemble du secteur, et les dépréciations de prêts restent relativement faibles.
Ainsi, même si SVB et CS peuvent rappeler Bear Stearns et Lehman, nous pensons que la situation actuelle est très différente de celle de 2008. Les bilans sont aujourd'hui en bien meilleur état. Par conséquent, nous ne pensons pas qu’il existe un risque systémique persistant, ce qui nous suggère que les chances d’une récession à court terme restent très faibles.
La croissance devrait ralentir à mesure que l’année avance. Mais pour l’instant, les économies maintiennent leur dynamique. Dans la zone euro, on parle beaucoup de résilience face aux chocs des derniers mois. La croissance et l’inflation se sont avérées nettement plus fortes que prévu il y a quelques mois, nous continuons donc de penser que la BCE devra peut-être relever ses taux encore quelques fois avant d’atteindre le sommet. Si tel est le cas, étant donné que le resserrement monétaire dans l’UE va désormais dépasser celui des États-Unis, nous penchons de plus en plus vers l’idée que l’euro pourrait continuer à s’apprécier par rapport au dollar américain.
Au cours de la semaine dernière, nous avons assisté à deux des dix journées les plus volatiles pour les spreads européens de qualité investissement depuis le début du marché du crédit en euro en 2000. Les spreads financiers ont atteint des sommets historiques liés à la Covid et la dislocation du marché a été extrême.
Les attentes en matière de taux d’intérêt ont également été plus erratiques que lors de toute autre période en dehors du début de la pandémie et de l’effondrement de Lehman en 2008. Une volatilité extrême a conduit à des perturbations majeures et à des conditions commerciales illiquides.
Regarder l'avenir
Même si nous avons commencé le mois de mars avec une vision prudente à l'égard des actifs à risque, une partie de cette prudence nous a conduit à surallouer la dette bancaire, en partant du principe qu'il s'agit d'une zone de sécurité relative, grâce à l'amélioration des perspectives de rentabilité, même si les craintes d’un « atterrissage brutal » de l’économie commencent à croître.
Nous n’avions donc pas prévu la crise bancaire actuelle et n’étions pas positionnés pour y faire face. Il a donc été difficile de profiter de la récente faiblesse du marché comme nous l'aurions souhaité. Cependant, nous sommes convaincus que nous pourrons saisir d’autres opportunités tout au long de l’année.
Nous sommes sceptiques quant à l’idée d’une récession à court terme, mais considérons les récentes tensions bancaires comme des exemples de premiers chocs sur l’économie. Lorsque les banques centrales augmentent les taux de manière agressive, les conditions financières se durcissent et des poches de tension apparaissent toujours.
Nous pensons que les acteurs du marché seront surpris que la Fed ne vienne pas rapidement à la rescousse une fois que les perspectives commenceront à se détériorer. La stabilité financière est importante, mais de nombreux outils peuvent être utilisés pour y parvenir. Ailleurs, l’attention des banques centrales reste concentrée sur l’inflation et, dans ce contexte, nous continuons de constater des difficultés pour les actifs à risque.
Cet article est une traduction automatique de la langue italienne d’un article publié sur le magazine Début Magazine à l’URL https://www.startmag.it/economia/come-il-caso-credit-suisse-influenzera-mercati-e-istituzioni-2/ le Sun, 07 Jan 2024 06:19:36 +0000.